由于卖壳对赌争端，莱茵体育前后两任控股股东“对簿公堂”。公司日前公告，控股股东成都体投集团收到中国国际经济贸易仲裁委员会关于本次仲裁事项的受理通知，其诉求是要求原控股股东莱茵达控股依约履行业绩补偿义务。

　　出售控股权绑定业绩承诺的做法，可追溯到2017年中超控股的易主方案，时任大股东中超集团作出了为期5年的业绩对赌，系A股首例“对赌式卖壳”，但该交易最终并未完成。之后，不少控股权转让案例效仿对赌模式，买家多为国资平台。据上海证券报记者梳理，目前类似莱茵体育这样未能完成业绩承诺的案例为数不少，多家公司陷入争议纠纷或补偿难的困境。

　　“要求原实控人对上市公司业绩作出承诺的交易中，绝大多数买家是国资。这些买家对所收购的企业所处行业及其经营业务并不熟悉，当时是想通过业绩对赌来控制交易风险。”文艺馥欣资本顾问创始人阮超表示，目前国资收购上市公司的数量仍不少，但对收购目的想得更明白——主要是基于产业思维，而不是单纯的收购壳公司。

　　对赌卖壳，谁输谁赢

　　2017年，由于去杠杆等宏观环境发生变化，控股权交易逐渐转变为买方市场，部分案例设置了对赌条款，买家有的只需要保障基本的业务稳定性，有的则要求有一定的业绩增长。

　　四年过去了，昔日的“安全垫”真的安全吗？现实表明，买的不如卖的精，业绩承诺落空的案例不少。

　　2019年6月，成都体投集团与莱茵达控股完成股份过户手续，莱茵体育“远嫁”成都国资。根据协议，莱茵达控股确保莱茵体育现有业务2019年、2020年均不亏损，若有亏损，莱茵达控股将亏损额补足给莱茵体育。“不亏损”的条件并不高，但莱茵体育在2019年盈利2603万元的情况下，2020年亏损了7172万元，触发业绩补偿条款。双方无法就此事通过协商达成一致，融易资讯网（）消息 ，成都体投集团转而提起仲裁申请。

　　智慧松德(现名“福能东方”)2018年底投身佛山公控。原实控人承诺，以6000万元净利润为基准，上市公司在2019年至2021年经审计净利润年增长率应不低于5%，且2021年净利润不低于7800万元。但上市公司2019年亏损1.48亿元，2020年盈利仅1159万元，触发业绩补偿条款。公司2021年半年报透露，补偿事项已经申请强制执行，法院正在执行中。另一边，原实控人郭景松家族因股票质押式回购业务触发违约，所持股票陆续遭司法拍卖，履约能力存疑。

　　最棘手的是合力泰，买主是国资背景的福建省电子信息集团。当时，原实控人文开福承诺上市公司2018年至2020年盈利分别不低于13.56亿元、14.92亿元、16.11亿元。而2019年公司实际盈利10.33亿元，2020年巨亏31.2亿元。

　　合力泰2020年年报披露“业绩补偿承诺正常履行中”，但至今不见下文。目前，文开福所持股份遭质押、冻结。另外，2019年底，因涉嫌信息披露违规和短线交易，文开福遭证监会立案调查。

　　松发股份委身恒力集团时，原实控人承诺上市公司2018年至2020年扣非后净利润每年不低于3000万元。公司2018年完成指标，2019年盈利2710万元，2020年仅盈利106万元，需向公司补偿2894万元。2021年半年报显示，由于资金周转问题，承诺方采取分期偿还的方式支付。

　　“本质上，这跟前几年并购重组的高承诺、高估值的逻辑是一致的。卖家希望以较高的业绩承诺，换以更高的企业估值卖个好价钱，对于业绩的可实现性根本没有深思熟虑。”投行人士对记者表示，一定程度上，这也与并购重组后遗症有关，“不少实控人因为并购等资本运作需要，前期质押所持股份，被遇流动性危机后，只好找下家接盘纾困，绑定业绩承诺也是不得已为之。”

　　国资入局，如何收场

　　这样的案例不在少数，且越来越呈现为“双输”的局面。一方面，原实控人无法兑现承诺，令买方及上市公司利益受损；另一方面，因股价大幅下跌，国资浮亏严重，在缺乏优质资产注入的情况下骑虎难下。

　　文艺馥欣资本顾问一项研究显示，2019年推出控制权变更方案中包含业绩对赌条款的9家上市公司中，有7家没有完成业绩对赌，占比达77.78%。在7家公司中，以2019年和2020年累计承诺净利润为基数，中位数完成率仅58.55%，更有4家在2020年出现了巨额亏损。值得一提的是，9个案例中有7个接盘方为国资。

　　“过去几年，国资平台成为上市公司收购市场的重要力量，但无论是资本运作还是股价表现，效果并不理想。不过，国资的反应和调整也很快。”阮超表示，2020年以来，以珠海国资沿着产业链上下游进行收购、地方国资为本地中小企业纾困为代表，国资的收购思路愈发清晰，即立足产业思维进行资源整合和优化。